唐应茂：什么是SWIFT？关于金融国际化的重要问题

国际金融活动是否普遍？金融国际化、全球化是好事还是坏事？这两个问题非常重要，直接关系到国际金融法为什么存在，其调整范围和方式如何，为什么会呈现出这样或者那样的特点。

PART 1 金融活动的国际化程度

国际金融活动与我们的生活密切相关。早上起来打开手机看微信，提供微信服务的腾讯是一家在香港上市的公司；中午饿了点外卖，美团外卖是一家在开曼注册的企业；晚上抽空到淘宝上逛逛，运营淘宝平台的阿里巴巴是一家在纽约上市的开曼公司。总体来讲，中国的金融开放程度并不算高，但国际金融活动对日常生活的影响，我们随时都能感受到。不过，如何衡量金融活动的国际化程度，如何确定国际金融活动的规模，这并不是一个容易的问题。实际上，目前还没有一个权威国际机构，类似于国家统计局或者世界银行一样，能够定期发布全面的国际金融统计数据，供大家了解国际金融活动的类型和规模。不同机构会根据其需要，定期或不定期地发布某些领域的国际金融统计数据。

比如，贷款、债券和股票市场的国际化相对突出，且发展历史相对较长。由发达经济体设立的经济合作与发展组织（Organization for Economic Cooperation and Development，OECD，简称经合组织）和部分国家中央银行合作设立的国际清算银行（Bank for International Settlements，BIS）曾经对国际贷款、债券和股票发行情况提供过部分历史统计数据。

从上面两个表可以看出，国际贷款和国际债券发行活动的历史相对较长，早在20世纪70年代就达到一定规模，而国际股票发行在20世纪80年代开始得到迅速发展。从绝对规模来看，同国际贷款和国际债券的发放或发行规模相比，国际股票（股权）发行的规模非常小。当然，两者没有直接可比性：公司发行股票，获得资金成为公司股本，公司不需要还本付息；公司发行债券，获得资金成为公司债务，需要还本付息，因此，公司会经常发行债券，借了又还、还了又借，债券发行的规模相对较大。此外，从国际贷款和国际债券两者的相对规模来看，从20世纪70年代到21世纪前十年的四十年间，两者处于此消彼长状态，有时国际贷款发放规模更大，而有时国际债券的发行规模更大。

此外，国际货币基金组织（International Monetary Fund，IMF）定期对国际资本流动（capital flow）进行监测和统计。根据国际货币基金组织的定义，国际资本流动主要包括外商直接投资（foreign direct investment，FDI）、投资股票带来的资本流动（portfolio equity flow）、投资债券带来的资本流动（portfolio debt flow）和其他形式资本流动。这一统计口径和上述经合组织、国际清算银行的统计口径不同，它侧重从投资人角度看待国际资本流动，而不是从资金需求方（如股票发行人、贷款借款人）角度看待国际资本流动；同时，它包含了外商直接投资带来的国际资本流动，而外商直接投资通常被视为国际投资活动，而不是国际金融活动。

尽管如此，国际货币基金组织的统计数据涵盖的国家范围广、历史长，因此，它能够帮助我们理解国际资本流动的规模和变化情况，从另外一个角度理解国际金融活动的规模。比如，麦肯锡全球中心（McKinsey Global Institute）在国际货币基金组织统计数据的基础上，整理了一个图，显示1990年到2016年的国际资本流动状况，既显示国际资本流动的绝对金额，也显示国际资本金额与全球GDP的比例。

从上述国际资本流动的历史来看，从20世纪90年代开始，国际资本流动开始增加。比如，1995年，国际资本流动规模为1.4万亿美元（含外商直接投资，下同），而2000年就增加到3.8万亿美元；从2000年到2007年国际金融危机发生前的这段时间，国际资本流动增长迅速，2007年为历史峰值，达到12.4万亿美元。2008年，国际金融危机出现，国际资本流动跌入低谷。2008年之后，国际资本流动又开始回升，但一直没有回升到2007年的历史峰值水平。

从国际资本流动与全球GDP的比例来看，从1990年到2000年的这十年，国际资本流动金额占全球GDP的5.3％，而2000年到2010年这十年，这个比例上升到11 5％，这十年属于国际金融活动的黄金时期。2010年以来，这个比例回落到7.1％。从相对角度来讲，国际贸易的金额要远远超过国际资本流动的金额。从图12可以看出，从2010年以来，全球商品贸易和服务贸易的总额每年都超过15万亿美元，全球贸易总额占全球GDP的比例每年都在20％以上，大大高于国际金融活动占全球GDP的比例。

在其他国际金融领域，不同机构也提供部分统计数据，用以衡量该领域金融活动的国际化程度。比如，在跨境支付领域，付款人要向付款银行发送指令，付款银行要向收款银行发送付款指令。环球银行金融电信协会（Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunication，SWIFT）是为发送这些指令提供标准化信息服务的机构，根据SWIFT指令的数量可以大致衡量跨境支付的规模。比如，2018年，全球SWFIT指令约78亿条，相当于有78亿笔跨境资金支付交易。其中，发向美国的有17亿条，美国发出的有15亿条；而发向中国的有8000万条，从中国发出的有5000万条。

除了上述国际组织、国际金融服务提供商提供的量化统计数据之外，部分学者、国际组织也从各种角度构建衡量金融国际化程度的指标，评估不同地区、不同国家金融国际化的程度。比如，在1997年的一篇文章中，丹尼斯·奎恩（Dennis Quinn）构建了金融开放指数（financial openness index），用以衡量不同国家金融市场开放程度，从而间接衡量金融的国际化程度。之后，国际货币基金组织也发布了全球、各地区、各国的金融市场开放指数，用以衡量不同国家股市、债市、衍生品等金融市场的开放程度。

又比如，在国际金融领域，部分学者提出了投资者的“本土偏好”（home bias）理论，用以说明投资者投资国内证券比例大、投资国外证券比例小的现象。不同学者的研究结果不尽相同。有的学者发现，美国投资人投资境内证券比例接近80％；有的学者发现，主要发达市场的投资人投资境内证券的比例超过60％。不管具体比例有多高，“本土偏好”理论都认为，本土投资人主要投资境内证券，投资国外证券的比例小，因此，“本土偏好”现象说明，国际金融活动只是全球金融活动的一小部分。

PART 2 金融国际化好吗？

金融国际化的规模究竟多大，机构不同、统计口径不同，所得出的结果也不尽相同。但是，不管统计数据如何，金融国际化是客观存在的，几乎没有人对此加以质疑。然而，存在的并非一定合理。金融国际化究竟好还是不好、我们是否需要金融国际化、需要什么样的金融国际化，围绕这些问题的政策和学术讨论一直存在。

金融国际化的好处很多，它不仅提供了企业和政府需要的资金，也促进了国家的经济和社会发展，同时，它还提供了一个对政府进行约束的机制。

一个国家金融市场不发达，或者一个国家金融市场某个时期发展低迷，该国企业在国内融资困难，转而去境外融资，这是金融国际化带来的直接好处。比如，本世纪初，我国互联网企业、民营企业发展迅速，但在国内A股上市很困难。腾讯、百度都选择去境外上市，成为我国香港或美国的上市企业，这是金融国际化给我国企业融资带来的便利。

通过金融国际化，企业获得资金、将资金投入运营，从而促进企业所在地国家经济、社会的发展，这是金融国际化带来的另一个直接好处。比如，阿里巴巴2014年在美国上市，其直接后果不仅惠及阿里巴巴本身，也支持了阿里巴巴平台上万家淘宝、天猫商户的发展，促进了物流行业的整合，也为快递小哥提供了更多就业机会。进一步讲，在金融国际化的助力下，中国互联网行业飞速发展，改变了人们吃饭、社交、支付、购物等习惯，这都是金融国际化改变经济、社会的例子。

实际上，金融国际化、金融市场开放与经济发展的关系，一直是经济学家讨论的热点问题。比如，在2002年的一篇文章中，爱迪生等学者采用国家之间金融融合（financial integration）指标，研究了57个国家的情况，为金融融合促进经济发展的观点提供了初步的证据。在2006年的一篇工作论文中，高斯等学者采用“事实融合”（de facto integration）的概念，以区别于“法律融合”（de jure integration）的概念，发现金融融合对经济增长的影响更为明显。

此外，金融国际化对一国政府、监管者产生一定制约，从而促进法律规则的优化，这也是学者经常提及的金融国际化的好处。比如，一国政府去境外借款、发债，常常需要向境外投资者作出承诺，如政府发债总量不超过该国GDP的一定比例、财政支出不超过该国GDP的一定比例等，这种承诺能对国家财政政策、乃至国家行为形成约束。又如，允许一国企业到境外上市，这就形成了证券监管竞争。根据不同法域证券法规则是否便利，企业选择在本地上市，还是去境外上市。企业的选择影响不同法域监管者的行为，影响不同法域证券法规则的内容，从而对证券监管机构产生某种压力和制约。

金融国际化是双刃剑。在带来上述好处的同时，它也可能会对投资、经济和社会发展产生负面影响。

一方面，金融国际化提供了更多的融资渠道，而资金流入并不一定都是好事。同时，资金流动是双向的，即便资金流入是好事，同时伴随的资金流出可能就不一定是好事情。比如，本世纪初，中国企业竞相去境外上市，从美国、英国以及我国香港融入外汇资金，这些资金都需要汇入我国境内，才能用于企业发展。短时间大量外汇资金涌入境内，这对我国外汇管理制度造成了直接的冲击。

又比如，1997—1998年亚洲金融危机期间，泰国、马来西亚、印度尼西亚等国家货币贬值，泰铢或其他国家本币计价的证券随之贬值，外国投资者迅速抛售手里持有的东南亚国家企业发行的本币证券，变现获得资金后换成外汇，随即立刻汇出这些国家。短期内外资大规模退出，瞬间就用光了这些国家的外汇储备，形成金融危机，并演变为经济和社会危机，造成这些国家经济发展停滞、失业人数激增、社会发生动荡。实际上，权威机构如国际货币基金组织也认识到，资本自由流动、金融国际化既有好处也有风险，容易对发展中国家造成冲击，对发达国家也是挑战，不能一概而论。

另一方面，从资本流动的方向来看，尽管金融国际化规模可观，尽管中国、印度等国家得益于金融国际化的个案随处可见，但金融国际化偏向发达经济体，而非新兴经济体和发展中国家，金融国际化的不均衡问题成为质疑甚至反对金融国际化的理由之一。

传统古典经济学认为，发达国家资金过剩，资金收益率低，发展中国家资金稀缺，资金收益率高，因此，从全球来看，资金应该从发达国家流向发展中国家。但是，从图13可以看出，国际货币基金组织的统计数据显示，从绝对金额来看，长期以来资本主要是流向发达国家，而不是流向发展中国家，流向发达国家的资本金额大大高于流向发展中国家的资本金额。

实际上，20世纪90年代，学者卢卡斯提出了著名的“卢卡斯悖论”（Lucas Paradox），试图说明的也是有关跨境资本流动的这种“反常现象”。围绕“卢卡斯悖论”的研究非常多，相当多研究都试图解释，为什么发展中国家无法吸引资金，法治水平、贪腐状况、利益集团等因素在其中所起的作用。

——选自《国际金融法：

跨境融资和法律规制》（第二版）

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